分红多给 1 个点，息差只回了 1bp

银行股这轮上涨，多数解释是资金避险。这个说法只对了一半，因为避险的钱还可以买国债，而 10 月以来 30 年期国债收益率从 2.13% 附近一路下行超过 8 个基点，10 月 27 日收在 2.046%，同样能装下大额资金。

钱仍然往银行股里走，说明它买到的东西不止是安全。10 月 27 日那天，沪指跌 1.33%，全市场 4922 只个股下跌，建设银行却涨 1.46% 报 11.78 元，总市值 3.07 万亿元，重新超过工商银行的 3.06 万亿元。价格和资金同时走强的方向，那天只有银行与少数红利板块。

我们把分红、息差、客群、买家四条线拆开算了一遍。结论是这轮行情的定价基础已经换了：从「股息比国债高」换成「利润不再往下掉」。而后面这个判断，眼下只有一个季度的证据。

核心结论

分红的地基是息差，不是意愿。 21 家上市银行披露 2026 年中期分红方案，合计拟派息超过 2600 亿元，六大行把比例从 30% 提到 31%。提一个点看着谨慎，对应的是几千亿元的盘子，也是资本留存的一次让步。

息差止跌来自存款重定价，红利有到期日。 商业银行净息差在 2026 年二季度环比回升 1 个基点至 1.41%，是 2022 年以来第一次单季环比回升。降的是付息成本，不是资产收益。

股息率的差距写在客群上。 成都银行 7.57% 与国有大行 3.4% 至 4.1% 之间，隔着的不是慷慨程度，是资产端集中的行业与区域。

目录

• 01 分红从哪来
• 02 息差为什么止跌
• 03 股息率的差距
• 04 谁在买

01 2600 亿元的分红，先要问钱从哪来

银行的利润表很薄。一笔贷款放出去，收 3% 出头的利息，付 1% 出头的存款成本，中间那点差价要先覆盖人力、网点、科技投入，再留出拨备，剩下的才算利润。差价就是净息差，2026 年二季度全行业是 1.41%，意思是 100 元生息资产放一年，赚 1.41 元。

这门生意的规模足够大，1.41% 也能堆出可观的绝对额。42 家上市银行里，32 家在中报实现营业收入与归母净利润双增，占比超过七成；上半年上市银行营业收入同比增 7.4%，归母净利润增 3.0%，利润增速低于收入增速，原因是拨备多提了一些。

分红的钱就从这里出。到 10 月中旬，21 家银行披露或实施中期分红方案，覆盖 6 家国有大行、4 家股份行、6 家城商行与 5 家农商行，合计拟派息超过 2600 亿元。六大行的比例统一从 30% 提到 31%，工商银行拟派息约 538.53 亿元，建设银行约 525.82 亿元，工行与农行在 10 月下旬已经完成发放。

看到这个数字，第一反应是银行在回报股东。我们一开始也这么想，直到把分红和当年的资本消耗放在一起比。

分红比例每提一个百分点，留存的利润就少一个百分点，而风险加权资产还在增长。一家银行要维持 8% 以上的 ROE，同时把利润的三成以上分掉，剩下的资本必须能撑住资产扩张。这就是为什么大行只提了一个点，而不是三个点。分红的上限由资本充足率决定，资本充足率由利润决定，利润由息差决定。链条只有一条，起点在最下面那一环。

所以看分红方案，别只看派息金额的绝对值。看两个数更实在：核心一级资本充足率还有多少余量，以及当年的信用成本有没有抬升。这两项同时恶化的时候，分红比例再高也撑不过两年。

02 息差在二季度止跌，靠的是存款重定价

过去四年，这条线一直朝下。行业净息差从 2% 以上一路压到 1.4% 附近，每一季的季报都在解释同一件事：资产端收益率降得比负债端成本快。2026 年二季度它第一次拐头，环比升 1 个基点，落到 1.41%。

1 个基点放进 200 多万亿元的商业银行总资产里，是几百亿元的利息净收入。但市场在意的不是这个绝对额，是方向。国信证券 10 月 26 日的研报给了一个解释：银行仍处在存款集中重定价的周期里，前期挂牌利率下调的存款陆续到期续作，付息成本被一段一段地压下来，这个效应支撑净息差实现阶段性、结构性的企稳回升。

落在一家银行的报表上能看得更清楚。平安银行是 42 家里第一个把三季报摊开的，前三季度营业收入 1031 亿元，同比增 2.4%，归母净利润 391.86 亿元，增 2.2%。净息差 1.80%，同比回升 1 个基点，息差企稳带动净利息收入增速回正。不良率 1.05%，与上年末持平。

这家银行值得单独讲，因为它的息差水平高于行业均值，回升的时点也早于同业一个季度。它把话说清楚之后，其他银行的路径基本可以照着推：先降存款成本，净利息收入止跌，然后才是利润增速回正。

接下来这一段是全文最需要留神的地方。存款重定价的红利不是无限的，高息存款的到期高峰过去之后，负债端还能压出来的空间会越来越薄。2027 年之后，决定息差的是资产端：贷款投放的定价、结构里有多少是利率更低的政策性与基建类资产、零售贷款的需求能不能回来。这三件事现在都还没有答案，我们倾向于认为息差会在 1.4% 附近横一段时间，而不是回到 1.6%。

03 7.57% 和 3.4%，差在客群不在慷慨

股息率的算法很简单：每股分红除以股价。分子高、分母低，都能把数字做大。所以看到成都银行 7.57%、北京银行 7.45%、江阴银行 7.39%，第一件事是先拆开看这两个变量各占多少。

成都银行这类城商行的股息率高，一部分来自估值折价，市净率长期在 1 倍以下；另一部分来自分红比例确实提得快。而国有六大行股息率落在 3.4% 至 4.1% 之间，邮储银行与交通银行超过 4%，原因是股价先涨了一轮，分母变大了。工行年内 10 次刷新历史高点，其中 7 次发生在 10 月；建行年内创新高的次数是 24 次。价格上去，股息率自然下来。

你可能觉得 7.57% 比 3.4% 划算。账面确实是这样，但这两个数字承担的风险不一样。

城商行的资产端集中在一个城市或一个省，客户结构与当地产业高度绑定。房地产与地方平台相关的敞口占比高，一旦区域景气度下行，不良生成会集中体现，拨备的消耗也快。大行的资产分散在全国，甚至覆盖几十个行业，单点出问题不至于动摇利润表。股息率里那 3 到 4 个百分点的差额，市场是把它当风险溢价定价的。

这也是为什么保险资金的选择和大行股价的走势更同步。它们要的是现金流的确定性，不是收益率的最大化。

04 买盘换了人：从避险资金到配置资金

10 月 26 日，央行公告设立债市非银大额赎回互换便利。在资管机构遭遇群体性赎回、债市出现系统性压力的特定情景下，银行理财子公司与公募基金管理人可以从央行借入央票用于回购融资，去买被赎回产品的合格资产，把「赎回—抛售」这个循环切断。对持有大量债券资产的银行来说，这条机制降低了资产负债表被动收缩的概率。

同一天往前数一周，沪深 300ETF 净流入 821 亿元，居所有宽基指数首位。银行是沪深 300 权重最大的板块之一，被动资金的流入会直接推到权重股上。西部证券 10 月 25 日的周报写到，三季度长端利率延续下行，银行股息率对无风险收益率的利差在扩张，险资与国企法人仍有动力增持。2026 年一季度险资在 A 股银行板块的持仓已经在抬升，二季度又通过港股渠道继续加。

这三路钱的性质不一样。被动资金跟着指数走，不看基本面；险资看的是每年能拿到手的现金；配置盘看的是利差。三路同时进来，才解释了为什么银行能在指数下跌的日子里创新高。

中信证券把这件事说成估值体系的变化，认为板块正从「高股息防御资产」向「高确定性权益资产」重估，并预计今明两年行业 ROE 企稳在 8% 至 9% 区间。这个判断的关键词是 ROE，因为重估的前提是利润的稳定性被确认，而不是股息的绝对水平有多高。

ROE 由三项决定：息差、非息收入、拨备。息差这一项我们在第二章看到的是止跌，非息收入受资本市场影响波动很大，拨备则取决于不良生成率。三项里只有一项刚刚转正。

核心判断

这轮银行行情的定价基础，已经从「股息比国债高」换成了「利润不再往下掉」。前者是静态的利差计算，后者需要连续的季度数据来证明，而现在只有一个季度。

分红能力的地基是息差，不是分红意愿。1.41% 的止跌来自存款重定价，这笔红利有到期日；2027 年之后，决定银行还能不能继续提分红的是贷款定价与不良生成率。股息率的排序则写在客群上，城商行的高股息里有一半是风险溢价，把它当成无风险收益去配置，是把两件不同的事混在了一起。

风险提示

最直接的一条是息差二次下行。如果 2027 年贷款重定价的压力大于存款成本的下行幅度，净息差会重新走低，分红比例也就失去了继续提升的空间。

资产质量的风险集中在两块：地方平台相关的敞口，以及零售贷款尤其是信用卡与消费贷的不良生成。城商行与部分股份行在这两块的敞口高于国有大行，一旦区域景气度下行，拨备计提会先于利润体现。

还有一类是政策与监管口径的变化，包括分红监管导向、资本新规的实施节奏，以及存款利率自律机制的调整。这些变量不常出现在季报里，但会改变银行的经营约束。

流动性层面，如果长端利率反转上行，银行股息率与国债的利差会被压缩，配置盘的买入理由随之减弱。这一条对股价的影响比对经营的影响更快。

免责声明

本文所引数据来自中国人民银行、国家金融监督管理总局公开信息、上市银行三季报与中报、东方财富 Choice、Wind，以及中信证券、国信证券、西部证券、国泰海通证券、东方财富证券的公开研报，均为公开信息。文中判断为研究观点，不构成投资建议。市场有风险，决策需谨慎。